MSWAP:独家视频 | Elena Protocol上线：稳定币战争 疑似Frax的曲线救国 ?_稳定币和比特币的区别在哪

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风险提示：根据项目公开消息，为读者提供相关资讯，不作为投资建议。投资风险高，参与需谨慎！

算法稳定币是这次DEFI永恒的话题，可能会脱锚，可能会失败，但是永远不会退场。

很多人不明白为什么这个赛道如此令人着迷，这是因为稳定币是构建整个生态系统的基础，然而截至今天，稳定币市场中USDT的体积来到近47B，占据稳定币市场总量的63%，中心化的风险如同DEFI世界的一片无法消散的阴霾，我们所处其中，又无可奈何，而这巨大的市场任何一个项目方都会想进场分得一部分蛋糕，直到出现了绝对的去中心化稳定币统治者。

从整个4月来看，算法稳定币市场再次占据了DEFI的热点头条，上一代的算稳遗珠Frax，新一代的算稳革命者RAIFloat，以及号称国家队含着金钥匙进场的FeiProtocol，硝烟四起。

由于A16Z，Coinbase等机构的背书，Fei被寄予厚望，但从今天来看表现暂时没有达到预期，我们今天要从一篇文章来分析最优的稳定币机制是什么。这篇文章来自于ElenaProtocol，这是一个多数人没有在意到的角落，引起我注意的是来自Frax的Co-Founder：TravisMoore，而ElenaProtocol在没更名之前叫做BraxProtocol。

并且TravisMoore在Elena的telegram社群中提到了一些对算法稳定币的认知和看法，并且指出Fei的改动过大，应该通过严格的测试后再缓慢进行改进和提升，并且对于Elena的机制更为认可，看到这里我仔细研读了一下Elena的文章。

以下内容部分翻译来自Elena的官方medium，以及个人的一些解读，此报告未用作商业用途，均不作为投资建议。

在设计Elena的过程中，我们一直在关注几个杰出的算法稳定币项目。在选择价格锚定机制的时候，我们倾向于通过套利的方式。FRAX和FEI都使用了类似的方案，所以我们对这两个协议的这部分机制进行了深入的分析。

价格锚定于1要分成两种情况分别讨论，一种是当价格大于1的时候，另一种是当价格小于1的时候。在大于1的时候，两个协议使用了相同的思路，都是使用套利的方式。所以，我们重点分析当价格小于1时，如何通过机制让价格再次锚定到1。

回归锚定策略对比

FRAX的策略与在大于1的时候是对应的，也是使用了套利机制实现。当价格小于1的时候，套利者会发现出现了套利机会，这样他就可以在交易所中通过小于1的价格买入，然后在金库通过固定1的价格卖出，这样完成了一次套利，并及时锁定了利润。这样方式对套利者是非常友好的，因为理论上当套利者的两个线上交易的时间间隔越小，它的套利策略的风险就越小。理论上无限接近于无风险套利。这对套利者来说是非常诱人的，使得他们有更大的意愿去做套利。这样价格回归的原动力就产生了。

FEI在小于1的时候重要有两个机制来保障。一个是直接激励，另一个是PCV。系统会优先通过直接激励使价格的波动变得平缓。当该机制失效时PCV会启动，这是一种高效的buyback方案，在消耗极低的情况下，使价格回到1。

这里我们可以看到，其实从原理上FEI的PCV机制是更加高效的，因为PCV等于用合约去代替用户执行强制的交易动作，而且是高效的交易动作—直接拆除LP进行重组。这也是Fei在白皮书中写到启用PCV机制的目的，就是排除市场上的不良情绪和低效的交易动作，来用合约保证价格锚定。这里的PCV机制实际是没问题的，也并不是导致Fei目前长期水牢的根本原因，而根本原因其实在于所谓的“直接激励”，在Fei的价格处于水下时，那么直接激励机制会奏效，这个机制鼓励用户去购买Fei，并且惩罚卖出Fei的用户，而且卖出的惩罚是平方级别的，也就是说在0.98的位置，你去购买的激励是2%，但是惩罚则是4%，然而从创世期的情况来看，多数用于由于手中获得了tribe奖励，所以即使Fei的价格处于水下状态，那么多数人账面仍然是盈利的，但这仅仅是账面的“浮盈”。这是没办法变现的，因为一旦出售就会受到“直接激励”机制的高额惩罚，从而导致大部分用户被强制坐“水牢”，无法变现，从这里来看这有点类似Basis中的bond，那么一旦价格回归，就造成了大户为首的恐慌出逃，进而引发市场的恐慌情绪。持续发酵可能会形成死亡螺旋。

然而在这里如果及时启用PCV，是仍然可以挽回市场风向的，尽管可能会面临几次抛售压力，但是一旦市场信心建立，仍然会带来买方市场。但是Fei的PCV启动条件比较苛刻，导致价格回归周期较长，相比较Frax，只要产生套利空间，价格的回归会非常快被套利者完成。

最后从抵押品来看，Fei采用ETH来进行bondingcurve，等于变相使用ETH作为抵押品，Frax使用USDC进行mint动作来铸造，从价格的波动性上可以明显的看出ETH具备更高的波动性，且ETH不是价格回归的。这样当ETH下跌的时候，FEI的金库会出现抵押不足甚至抵押价值清0的可能，这是非常可怕的。

在多维度的对比后我们觉得FRAX的方案的可靠性更杰出一些，且FRAX经历了4个月的市场验证。所以Elena选择了采用FRAX的模型作为基础。

下面再简述以下Elena在Frax模型上进行了那些改进和创新：(稳定币：USE;治理代币：ELENA)

取消了所有mint和redeem的手续费，这个动作从用户角度是无损的。同时使用了Frax的套利机制和Fei的PCV机制流动性挖掘只针对USE/DAI的稳定币交易对，所以“白嫖”的奖励可能会非常高，因为取消了其他池子。这里比较大的创新点，也是比较有意思的地方，是Elena没有任何非稳定币的挖矿池，那么治理代币ELENA如何流通和捕获价值？

这里我们要分析一下Frax的痛点问题，Frax经历了几个月的验证，稳定币的价格始终没有脱离锚定，但是FXS的波动性较大，而且抵押率始终没有降低，维持在80%-90%左右，那么距离Frax的算法阶段目标没有有效的持续推进，这将导致长时间停留在分数阶段，不能有效的降低抵押品比率，这其中的原因主要是Frax的稳定机制是通过套利稳定，那么在分数阶段，套利者完成套利后的变现途径是通过FXS的抛售，这等于变相的把系统压力全部集中在FXS身上，这就需要有高度的控盘能力来掌握FXS的体积和价格，然而Frax目前是把FXS全部交给市场自由决定的。

这里其实可以回到Fei的白皮书中提到的一个问题，在某些风险模型中，引入PCV来控制并且最大化的利用流动性，是稳定币系统中重要的一环。

我们回到Elena，Elena把ELENA治理代币所有的流动性交给PCV来控制，那么PCV如何来让ELENA捕获价值？或者说如何来定价和确定深度？

当用户通过mint来铸造USE稳定币时，消耗的DAI将进入系统金库，这部分金库实际决定了整套稳定币系统的健壮程度，它实际在间接支撑着治理代币的价值和流动性。那么最优的方式是在可控的风险范围内，最大化利用金库里的钱，在Frax的模型中，实际金库里的钱可能是存在浪费的，因为这部分完全由市场决定，可能在系统能承受100M的情况下，治理代币的体积只有50M。Elena将这部分完全交由PCV控制，也就是说ELENA治理代币的流动性池将根据金库的储备来进行利用率最高的扩大和缩小，用户只需铸造稳定币参与几乎无损的流动性挖矿，而无需担心ELENA变现的问题。因为ELENA的交易池永远跟金库是高效率正相关的，那么金库的大小则是由真实的用户参与程度来决定，任何人无法作假或作恶。

估计不论TravisMoore和Elena的关系，或许Frax架构上面不宜再增加PCV或者更重大的改动，或许是什么原因，不重要，但算法稳定币的竞争我相信永远不会停息，那么不管是Fei还是Frax或者其他，都提供了更多更新的思路。最后TravisMoore在Elean的社群中说的一句话我没有截屏，但是我感觉非常有深意：

Thetruetestofalgostablecoinswillbeabearmarketlike2018–2019.

截至发稿时，官方公布最新上线时间：世界标准时间4月19号0点，换算成北京时间早上8点。

官网链接：https://elena.finance/

本报告未做商业用途，均不作为投资建议。

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