FTX:金色观察 | 到底发生了什么？SBF发文全面梳理Alameda和FTX暴雷过程_TER

文/ SBF，译/金色财经 

摘要

11 月中旬，FTX International 实际资不抵债。归根结底，FTX暴雷介于 Voyager 和 Celsius 之间。

三件事结合在一起导致了内爆：

a) 在 2021 年期间，Alameda 的资产负债表增长到大约 1000亿 美元的资产净值、80亿 美元的净借款（杠杆）和 70亿 美元的手头流动性。

b) Alameda 未能充分对冲其市场风险。在 2022 年期间，股票和加密货币领域发生了一系列大规模的广泛市场崩盘，导致其资产市值下跌约 80%。

c) 2022 年 11 月，币安 CEO 促成的一场极端、迅速、有针对性的崩盘使 Alameda 资不抵债。

然后 Alameda 的崩盘蔓延到 FTX 和其他地方，类似于三支箭等最终影响 Voyager、Genesis、Celsius、BlockFi、Gemini 等的方式。  

尽管如此，仍有可能获得非常可观的恢复。FTX US 仍然完全有偿付能力，应该能够退还所有客户的资金。FTX International 拥有数十亿美元的资产，而我几乎将我所有的个人资产都奉献给了客户。

说明

这篇文章是关于FTX International 有无偿付能力的。

这与FTX US 无关，因为 FTX US 完全有偿付能力，而且一直都是。当我将 FTX US 转交给Ray  chapter11时，它手头的净现金超过客户余额约 3.5 亿美元。其资金和客户与 FTX International 隔离。荒谬的是，FTX US 用户还没有完全恢复并取回他们的资金。这是我提交时 FTX US 资产负债表的记录：

FTX International 是一家非美国交易所。它在美国境外运营，在美国境外监管，在美国境外注册成立，并接受非美国客户。（事实上，它的主要总部设在巴哈马，从巴哈马运营并在巴哈马注册成立，名称为 FTX Digital Markets LTD。）美国客户加入了（仍有偿付能力的）FTX 美国交易所。 

参议员对 Sullivan & Crowell (S&C) 的潜在利益冲突表示担忧。与 S&C 的声明相反，他们“与 FTX 的关系有限且主要是交易关系”，S&C 是 FTX International 在破产前的两家主要律师事务所之一，也是 FTX US 的主要律师事务所。FTX US 的 GC(government communication) 来自 S&C，他们与 FTX US 合作处理其最重要的监管申请，他们与 FTX International 合作解决其一些最重要的监管问题，并与 FTX US 合作处理其最重要的交易。当我访问纽约市时，有时会在 S&C 的办公室外工作。

S&C 和 GC 是主要的当事方，威胁我任命他们自己选择的候选人作为 FTX 的首席执行官——包括 FTX US 的一个有偿付能力的实体——然后申请Ray  chapter11选择 S&C 作为顾问债务人实体。

尽管资不抵债，尽管在过去几天的运营中处理了大约 50 亿美元的提款，FTX International仍保留了大量资产——截至 Ray  chapter11接任时，大约有 80 亿美元的不同流动性资产。除此之外，还有许多潜在的资助提议——包括在Ray  chapter11提交后签署的 LOI，总额超过 40亿 美元。我相信，如果给 FTX International 几周的时间，它可能会利用其非流动性资产和股权筹集足够的资金，使客户基本上完整。

然而，由于 S&C 向 FTX 施压进入 chapter11备案，我担心这些途径可能已被放弃。即使是现在，我相信如果 FTX International 重新启动，也确实有可能让客户基本上变得完整。

虽然 FTX 的流动性从 2019 年开始主要依赖 Alameda，但到 2022 年它已经大大多样化，Alameda 下降到 FTX 交易量的 2% 左右。

我没有窃取资金，当然也没有藏匿数十亿美元。我的几乎所有资产过去和现在都可用于支持 FTX 客户。例如，如果第 11 章团队愿意履行我的 D&O 法律费用赔偿，我已经提出将我在 Robinhood 的几乎所有个人股份贡献给客户——或者 100%。

FTX International 和 Alameda 在 2021 年都是合法且独立盈利的企业，每家都赚了数十亿美元。

然后，由于一系列市场崩盘， Alameda 在 2022 年期间损失了约 80% 的资产价值——三箭资本 (3AC) 和其他加密货币公司去年也是如此——此后，其资产从有针对性的攻击。FTX 受到 Alameda 衰落的影响，因为 Voyager 和其他公司早些时候受到 3AC 和其他公司的影响。

请注意，在这里的许多地方，我仍然被迫做出近似值。我的许多个人密码仍由第 11 章团队持有——更不用说数据了。如果第 11 章团队想将他们的数据添加到对话中，我会很欢迎。

另外——过去几年我没有经营 Alameda 。 

其中很多都是事后拼凑而成的，来自模型和近似值，通常基于我辞去 CEO 职务之前的数据，以及基于该数据的建模和估计。

事件概览

2021

在 2021 年期间， Alameda的资产净值飙升，根据我的模型，到年底上市时达到大约 1000亿 美元。即使你忽略像 SRM 这样的完全稀释比循环供应大得多的资产，我认为它仍然大约是 500亿 美元。

在 2021 年期间，Alameda的头寸也有所增加。特别是，我认为它有大约 80亿 美元的净借款，我认为这些借款用于：

a) ~$10亿 支付给贷方的利息

b) ~$30亿 从 FTX 的上限表中收购 Binance

c) ~$40亿 风险投资

（我所说的“净借款”，基本上是指借款减去手头可用于偿还贷款的流动资产。2021 年的净借款主要来自第三方借贷平台——Genesis、Celsius、Voyager 等。 ，而不是来自 FTX 的保证金交易。）

因此，到 2022 年初，我认为 Alameda 的资产负债表大致如下所示：

a) ~$1000亿 NAV

b) ~$120亿 来自第 3 方服务台（Genesis 等）的流动性 c) ~$100亿 更多流动性可能从他们那里获得

d) ~1.06 倍杠杆

在这种情况下，~$80亿流动性不足的头寸（有数百亿美元的可用信贷/来自第三方贷方的保证金）似乎是合理的，而且风险不大。我认为仅 Alameda 的 SOL 就足以支付净借款。它来自第三方借贷服务台，他们都是——我被告知——从Alameda发送了准确的资产负债表。

我认为它当时在 FTX International 上的地位是合理的——根据我的模型，大约为 13亿 美元，以数百亿美元的资产作为抵押——并且 FTX 成功通过了 GAAP 审计。

那么，到 2021 年底，将Alameda拖入水下需要 94% 的市场崩盘！不仅仅是 SRM 和类似的资产——如果你忽略这些，Alameda 仍然被大量超额抵押。我认为仅其 SOL 头寸就大于其杠杆作用。

但Alameda未能充分对冲市场极端崩盘的风险：千亿资产只有几十亿美元的对冲。它的净杠杆率——[净头寸-对冲]/NAV——约为 1.06 倍；市场很长。

因此，Alameda在理论上面临着一场极端的市场崩盘——但它需要像 94% 的崩盘才能破产。

2022 年市场崩盘

那么，Alameda进入 2022 年的大致情况是：

$1000亿 不是

$80亿 净借款

数百亿美元的流动资金

然后，在这一年中，市场崩盘——一次又一次。直到仲夏，Alameda一再未能充分对冲其头寸。

–BTC 暴跌 30%

–BTC 又暴跌 30% –BTC 又暴跌 30%

–利率上升限制了全球金融流动性

–Luna 跌至 0 美元

–3AC崩溃 –Alameda 的联席首席执行官辞职

–Voyager崩溃 –BlockFi 几乎崩溃

– Celsius 爆发

– Genesis 开始关闭

– Alameda 的借/贷流动性从 2021 年底的约 200亿 美元到 2022 年底的约 20亿 美元

因此，Alameda的资产一次又一次地受到打击。但这部分并不特定于 Alameda 的资产。比特币、以太坊、特斯拉和 Facebook 的年跌幅均超过 60%；Coinbase 和 Robinhood 比去年的峰值下跌了约 85%。

请记住，到 2021 年底，Alameda大约有 $80亿 的净借款：

a) 向贷方支付约 10亿 美元的利息

b) 约 30亿 美元从 FTX 的上限表中收购 Binance

c) 约 40亿 美元的风险投资

这 80 亿美元的净借款，减去它所拥有的几十亿美元的对冲，导致了大约 60 亿美元的超额杠杆/净头寸，并得到了约 100 亿美元资产的支持。

随着市场崩溃，这些资产也随之崩溃。Alameda的资产——山寨币、加密公司、上市股票和风险投资的组合——在这一年中下跌了约 80%，其杠杆率一点点提高。

在同一时期，流动性在借贷市场、公开市场、信贷、私募股权、风险投资以及几乎所有其他领域都枯竭了。在这一年中，几乎所有加密货币的流动性来源——包括几乎所有的借贷平台——都耗尽了。

这意味着 Alameda 的流动性——到 2021 年底为数百亿美元——到 2022 年秋季下降到个位数的数十亿美元。该领域的大多数其他平台已经倒闭或正在倒闭，FTX 成为剩下的最后一位。

2022 年夏天，Alameda 终于以 BTC、ETH 和 QQQ（纳斯达克 ETF）的某种组合进行了大量对冲。

但即使在 2022 年的所有市场崩盘之后，在 11 月之前不久，Alameda仍有约 10 亿美元的资产净值；即使你排除 SRM 和类似的代币，它也是积极的，它最终被对冲了。

保证金交易

在 2022 年期间，许多加密平台因保证金头寸爆棚而资不抵债，可能包括 Voyager、Celsius、BlockFi、Genesis、Gemini 以及最终的 FTX。

这在保证金平台上相当普遍；其中，它发生在：

传统金融：

伦敦金属交易所

明富环球

长期资本管理公司

雷曼

加密货币：

OKEx

又OKEx了，基本每周都有持有灵活币

EMX

Voyager、Celsius、BlockFi、Genesis、Gemini 等。

十一月的崩盘

在针对 FTX 和崩溃进行了长达数月的极其有效的公关活动之后，CZ发布了决定性的推文。

在 11 月最后一次崩盘之前，QQQ 的波动幅度大约是 Alameda 投资组合的一半，而 BTC/ETH 的波动幅度大约是 Alameda 投资组合的 80%——这意味着 Alameda 的对冲（QQQ/BTC/ETH），就其存在的范围而言，还起作用。不幸的是，直到 3AC 崩盘之后，对冲才足够大——但到 2022 年 10 月，它们终于足够大了。

但 11 月的崩盘是对Alameda持有资产的有针对性的攻击，而不是广泛的市场波动。在 11 月的几天里，Alameda 的资产下跌了大约 50%；BTC 下跌了大约 15%——只有Alameda资产的 30%——而 QQQ 根本没有动。结果，Alameda在那个夏天最终设置的更大的树篱并没有起到任何作用。当年的每一次崩盘都会如此——但这次不会。

在 11 月 7 日至 8 日的过程中，事情从压力大但基本处于控制状态转变为明显资不抵债。

到 2022 年 11 月 10 日，Alameda 的资产负债表只剩下约 80亿 美元（仅半流动性）资产，而流动负债大致相同，约 80亿 美元：

银行挤兑需要立即流动性——Alameda不再拥有的流动性。

由于银行面临挤兑威胁，瑞士信贷今年秋天股价下跌近 50% 。在一天结束时，它对银行的挤兑失败了。FTX 没有。

因此，随着 Alameda 变得缺乏流动性，FTX International 也变得缺乏流动性，因为 Alameda 在 FTX 上有未平仓的保证金头寸；银行挤兑使流动性不足变成资不抵债。

这意味着 FTX 加入了 Voyager、Celsius、BlockFi、Genesis、Gemini 和其他因借款人流动性紧缩而遭受附带损害的公司。

所有这些就是说：没有资金被盗。Alameda因市场崩盘而亏损，但没有对其进行充分的对冲——正如三箭和其他公司今年所做的那样。FTX 受到了影响，因为 Voyager 和其他公司早些时候受到了影响。

结尾

即便如此，我认为如果齐心协力提高流动性，FTX 可能会让所有客户都受益。

雷先生接手时，有数十亿美元的资金要约，之后有超过 40 亿美元。

如果给 FTX 几周的时间来筹集必要的流动性，我相信它本来能够让客户资金基本上完整。当时我没有意识到 Sullivan & Cromwell——通过压力要求 Ray 先生上任并提交第 11 章，包括像 FTX US 这样的溶剂公司——可能会取消这些努力。我仍然认为，如果 FTX International 今天重新启动，确实有可能让客户基本上完整。即使没有这些，也有大量资产可供客户使用。

遗憾的是，我对公众的误解和重大错误陈述反应迟缓。我花了一些时间来拼凑我能做的——我无法访问很多相关数据，其中大部分是关于我当时没有经营的公司 (Alameda)。

我一直计划在 12 月 13 日向美国众议院金融服务委员会作证时对所发生的事情进行首次实质性说明。不幸的是，司法部在前一天晚上开始逮捕我，用完全不同的新闻周期抢占了我的证词。值得一提的是，我计划提供的证词草稿在这里泄露了。

我还有很多话要说——为什么 Alameda 未能进行对冲、FTX US 发生了什么、导致第 11 章流程的原因、S&C 等等。但至少这是一个开始。

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