BTC:掀起大浪的灰度信托到底是何方神圣_GBT

自2020年10月起，灰度信托不断增持以比特币为代表的加密资产使得加密资产价格一路走高，比特币价格更是触及三年高位。越来越多的投资者也开始密切关注这只2013年成立的加密资产信托，它的一举一动正密切影响着二级市场的表现。

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灰度的历史

灰度信托的创始人BarrySilbert从2012年开始投资比特币，在13年投资了Coinbase、Bitpay、Ripple等如今的加密巨头，并于2013年成立了如今比特币信托公司GrayscaleTrust以及比特币场外交易平台GenesisTrading。

2015年，BarrySilbert将这两大业务与个人的投资业务进行整合成立了DCG，目前DCG有五家子公司，还直接投资160多家加密货币与区块链相关公司。

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灰度的产品组合

图1.灰度管理规模变化

灰度目前提供9只单一资产投资产品，提供面向BTC、BCH、ETH、ETC、ZEN、LTC、XLM、XRP、ZEC的敞口，以及1只多元化资产产品，投向为流通市值最高的资产，目前持有BTC、ETH、XRP、LTC、BCH，以各资产的市值进行加权，每年1、4、7、10月的第一个工作日重新赋权。

其中比特币信托、比特现金信托、以太坊信托、以太经典信托、莱特币信托以及数字大市值基金已在美国最大的OTC市场OTCQX挂牌。

截至2020年3季度结束，从灰度提供的投资者报告中，目前灰度整体管理规模到了59亿美金，仅仅第三季度就净流入10.5亿美金，其中比特币和以太坊依旧是最大的资金流入源。

图2.灰度三季度各加密资产产品流入情况

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认购模式&赎回模式

认购模式—以比特币为例

灰度的比特币信托接受两种形式的出资方式，即现金出资和实物出资。

在现金出资模式下，投资者提交认购资金给灰度，灰度将认购资金交由被授权经纪人，由Genesis在现货市场上买入BTC，后存入托管机构Coinbase进行冷存储保管，同时向投资者发行等值的比特币信托份额GBTC。

以BTC实物出资的模式，投资者将BTC交由灰度，灰度将BTC存入Coinbase进行托管，同时向投资者发行等值的比特币信托份额GBTC。

现金出资的部分在认购时资金流入现货市场，而将实时的抛压转移到GBTC所在的场外交易市场。尽管灰度从2019年3季度开始不再公布现金出资和实物出资的比例，但是相信随着Paypal等机构陆续推出加密货币购买渠道，在2020年现金出资的比重大幅增加。

比特币减半后，今年2，3季度通过灰度购入的比特币数量基本占了挖矿产出比特币总量的70%和80%，尤其可见灰度的客户基本垄断了新增比特币的流通市场。目前灰度信托共持有比特币数量54万枚，占比整体比特币流通盘约3%。

图3.灰度每季度新购入比特币占比新增挖矿比特币比重

赎回模式：

灰度信托为类似封闭基金的管理模式，无论是现金出资还是实物出资均有一定的锁定期。目前，比特币信托和以太坊信托的锁定期为6个月，其余产品的锁定期为12个月。

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灰度背后的投资者

灰度比特币信托是根据美国《证券法》D条例506条款设立的，D条例允许发行人无需向美国证监会注册即可向投资者募集资金，被称为私募发行条例，506条款下发行人仅能接受合格投资者投资。

根据灰度三季度报告显示，目前灰度投资人中43%投资人为美国本土投资者，剩余57%投资来源于离岸投资人。

根据投资人结构区分，机构投资者占比超过80%，其中对冲基金占绝对主导地位。

图4.灰度投资人占比

截至2020年11月30日，据fintel统计，共有26家公司持有GBTC份额，总计约为5972万份，占GBTC已发行份额的10.6%。其中，加密资产借贷公司BlockFi持有约2424万份，占比4.3%，位居第一；三箭资本持有2106万份，占比3.7%位居第二，持有100万份以上的只有5家机构。当然，在机构投资人列表中我们也看到了罗斯柴尔德家族这样的知名机构。

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灰度信托的二级市场溢价与套利机会

图5.灰度比特币信托GBTC和比特币市场价格走势

GBTC二级市场价格与BTC价格走势基本一致，二级市场波动率更高，但持续存在正溢价，最高时超过100%，近一年以来维持在20%左右。

美股OTC市场与比特币现货市场是两个隔离的市场，不可赎回、6个月锁定期、有限的流通量，都给套利设置了一定的门槛，也使信托份额在二级市场长期有正溢价。而且流通率越低，溢价越高，比如莱特币信托二级市场溢价一度高达57倍，但实际流通量不到10万份，流通率只有1%。

长期正溢价形成了一二级市场间套利空间，因此坊间就有了“机构利用GBTC投机套利，有潜在砸盘风险”的说法。

机构们借入BTC参与GBTC在一级市场的私募，获得GBTC份额，等待6个月后在二级市场卖出，然后再买入BTC还掉借款，GBTC溢价减去借贷利息便是利润部分。

除此之外，机构还可以直接现货买入BTC，入金获得GBTC份额，同时用期货开空套保。GBTC解锁后到二级市场卖出，期货平空，进行套利。GBTC的溢价与利息间的差价就是利润。

当然，这些看似“空手套白狼”的零风险操作，都需要支付6个月的时间成本，并承受GBTC兑BTC溢价率的变化。

随着灰度的成功，市场上也逐渐出现了像WilshirePhoenix，21Shares这样的竞品，但无论从管理规模还是流动性而言，都对灰度构不成威胁。

总体来说，灰度通过合规的方式打通一二级市场，连接合格机构投资并通过持续高溢价吸引套利者进入。这样的模式使得灰度管理费还会随着资金规模持续增长，但其可持续性，也需要维持二级市场流动性与高溢价之间的平衡，既要让一级市场认购者能够灵活退出，也要吸引资金持续不断地进入，一旦正溢价持续收窄甚至为负，这种周期性正循环也将被打破。毕竟，那些灰度背后主要的对冲基金可不是时间的朋友做一个HODL。

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灰度信托持仓一览目前灰度信托总共持仓包括BTC、ETH、LTC、XRP、ETC、BCH、ZEN、XLM、ZEC九种数字货币，近日也是不断的增持了除ETC以外的其他八个币种，并且这些数字货币在11月份都取的了不错的涨幅。

图6.灰度信托持仓一览

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