DEF:加密投资者必须知道的12项DeFi估值指标_HAI

本文来源于Bankless，文章原名《Tokenmetricsyoushouldknow》，作者为LucasCampbell，并经由MintVentures许潇鹏翻译。

LucasCampbell原文发布于2021年3月，所以作者文中的数据也来源于当时，为不影响作者的原意，该部分数据都没有做更新。

一、普适性估值指标

我们之前说过：DeFi正在加速着已经运行了数千年的金融系统。我们正在学习如何将传统的估值方法进行改造，将其应用于Defi这种新范式。

经过经过这些年的学习，我们现在对Defi协议的运作以及其创造价值的方式有了更深入的理解。更重要的是，我们现在拥有了分析它们的工具，以及全新的估值指标。

因此，我们今天将花一些时间来梳理出那些具有普适性或是适用于特定类型Defi的指标，以及在研究新Defi协议时要考虑的一些关键比率。

以下就是那些你应该牢记的指标

1）市值与完全稀释估值(FDV)

编者按：FDV是FullyDilutedValuation，即“完全稀释估值”英文的首字母缩写。

了解协议的市值与其完全稀释市值(FDV)——协议的所有代币都已流通时的总市值——之间的差异，对于那些希望长期持有项目代币的人来说非常有价值。

如果协议的市值与其FDV之间存在很大差异，则意味着还有大量代币尚未进入流通。因此，投资者应该认识到，随着这些新代币进入市场，可能会出现相当大的通胀抛售压力。

对于新推出的协议尤其如此，在这些协议中，流通供应量往往只占总供应量的一小部分。你是否还记得Curve首次发布CRV时，该代币的交易价格高达15-20美元，而该协议的FDV超过了500亿美元。这比当时的以太坊市值

Caduceus基金会完成400万美元A轮融资，加密投资公司Susquehanna International领投:3月29日消息，Caduceus基金会以8000万美元估值完成400万美元A轮融资，加密投资公司Susquehanna International领投。

据悉，Caduceus基金会为元宇宙构建区块链协议，具有更低的交易成本、更高的速度和更高的安全性。（Venture Beat）[2022/3/29 14:25:19]

认识到两者间的差异可以为你避免大幅亏损，因为当时的估值是不合理的。果然，后来市场把它向更合理的估值方向进行了修正。最关键的点，在于了解标的资产的供应时间表以及如何将它计入当前估值，这对于你持有长期仓位来说非常有帮助！

编者按：在了解项目或阅读文章时，我们经常会遇到三个代币供应量的概念，我们应当注意分辨，当某人谈到某项目的市值时，说的是哪个供应量对应的市值？

这三个供应量的概念是

1.最大供给量：即代币全部释放完毕的总量，该供应量对应的市值，就是上文作者提到的FDV；

2.实际供给：代币目前已释放的总量，包含自由流通和处于各种锁仓机制中的代币；

3.流通量：目前市场上自由流通的代币数量。

以Curve项目来说，下图中的1指的就是最大供给量，2指的就是目前通过挖矿和各项产出的实际供给量，3指的就是实际供给量中未参与锁仓、自由流通的部分。

2）总锁定价值(TVL)

编者按：TVL是TotalValueLocked的英文首字母缩写。

TVL是DeFi中最广为人知的指标之一。它代表每个协议持有的资产总量——有些人可以将其视为协议的管理资产(AUM)。一般来说，协议中锁定的价值越多越好。

报告：机构加密投资产品连续第六周资金流入:金色财经报道，根据CoinShares9月27日的《数字资产基金流动周报》报告，逢低买入的激增推动了机构加密投资产品连续第六周的广泛流入。9月20日至9月24日期间价值9500万美元的资金流入标志着每周流入量增加了126%。机构对山寨币的兴趣似乎依然强劲，追踪Solana(SOL)、Cardano(ADA)和Polkadot(DOT)的产品分别流入390万美元、260万美元和240万美元。过去一周，多资产基金也流入了640万美元。（cointelegraph）[2021/9/28 17:11:19]

这意味着人们愿意将他们的资金锁定在协议中，在一定程度上信任它，以换取它提供的各种价值。

我们需要认识到：随着收益挖矿的引入，这个指标变得非常微妙，其中包括“激励后”的TVL和“非激励”的TVL。某个拥有10亿美元未激励TVL的协议，可能比另一个被高挖矿收益加成后的10亿美元协议，更能体现客户它对服务的真实需求。

一个完美的例子是Uniswap与Sushiswap。

两种协议目前都拥有类似的TVL，分别为$3.7B(Uniswap)和$3.4B(Sushiswap)。

关键的区别在于Uniswap锁定的价值没有被激励——所有这些都是原生的。相比之下，Sushiswap的大部分流动性都受到了大量SUSHI代币的激励。

这并不意味着一个项目一定比另一个好，但这点需要被提醒。因此，当你将TVL视为估值指标时，请务必了解其中有多少是被激励的，而多是没有被激励的。

编者按：在理解作者的观点的同时，我们也要意识到：Uniswap尽管没有给流动性提供代币激励，但是它在手续费的收取上做了让步——把0.3%全部的手续费都给了做市商，而Sushi会收取其中的1/6。手续费的让渡本质也是补贴的一种。

电视名人Kevin O'Leary：将增加加密投资量，达到其投资组合7%:9月14日消息，加拿大商人兼电视名人Kevin O’Leary表示，他希望到2021年底将自己的加密货币持有量从其投资组合的3%增加到7%，增加一倍以上。但他还称，投资者希望美国当局就监管加密货币做出决定，如果监管机构说不行，那他不想参与加密交易，需要遵守法规。他希望监管机构将加密货币视为一种机构资产类别，并预测如果加密货币成为一种新的资产类别，数万亿美元可能会涌入加密市场。但目前与传统资产系统相比，加密资产还缺乏合规基础设施。（CNBC）[2021/9/14 23:24:18]

3）收入

协议的收入等于支付给协议流动性供应方的总费用。对于AMM，这可能是支付做市商的总费用；对于借贷协议，这可能是借款人支付的总利息金额。它实际上可以理解为用户愿意为使用协议支付的金额。

这就是为什么收入是一个如此重要的指标——它把人们愿意付费给协议以换取其服务的意愿，体现为了具体的金额数据。

4）协议收益

虽然收入是用户愿意支付给协议的金额，主要由提供基础服务的流动性供应方获得，但协议收益是指代币实际获取的收入，这才是协议的核心——利润。

也就是说，就像早期初创公司和成长型公司不向股东支付股息一样，并非每个协议都将现金流分配给代币。

Uniswap和Sushiswap是我们很喜欢举的例子。尽管就产生的收入而言，Uniswap是DeFi的明显领导者，但UNI代币持有者尚未获得任何现金流。相比之下，Sushiswap选择将收益产生的收入的约16%直接分配给xSUSHI质押者。

5）市销率：PS

研究：即使加密账户密码丢失或被，受访者依然倾向于参与加密投资:8月4日消息，根据cryptovantage.com最近进行了关于加密资产存储和密码的研究，对1021名数字货币所有者进行了调查，结果显示，受访者平均投资7245美元，39.7%的人忘记了他们的密码，无法恢复密码的用户平均损失了2134美元。32.6%受访者成为加密的受害者，被个人平均损失约为538美元，但结论显示，即使被过或密码丢失等，投资者依然会选择继续其他加密投资。（Bitcoin.com）[2021/8/4 1:33:20]

市销率(P/S)将协议的市值与其收入进行比较。对于忠实的Bankless读者，大多数人可能熟悉这个指标。它可以作为一个可靠的衡量标准，因为它将市值与收入进行比较。在传统金融中，市销率是衡量企业产生的收入金额及其未来增长的预期的基础指标。

从本质上讲，市销率意味着市场愿意为每产生1美元的收入支付X美元。有趣的是，P/S比率在不同协议中可能意味着不同的东西。举一些例子：

DEX：市场愿意为每赚取1美元的交易费用支付X美元

借贷协议：市场愿意为借款人支付的每1美元利息支付X美元

收益协议：市场愿意为LP产生的每1美元收益支付X美元

因此，P/S不是跨行业比较的最佳指标，因为它可能有细微差别，但是，在比较类似协议时，它是一个有价值的比率！

主要Defi协议的市销率。来源：TokenTerminal

6）市盈率：PE

由于许多Defi协议处于早期发展阶段，代币持有者没有直接现金流是很常见的——这与传统世界相似。但是随着行业的成熟以及越来越多的协议为它们的代币持有者分配红利，市盈率将变得越来越重要。

俄罗斯央行行长：加密投资是“最危险”投资策略:俄罗斯央行行长 Elvira Nabiullina近日在接受该国《共青团真理报》（Komsomolskaya Pravda）采访时表示投资加密资产是最危险的投资策略，她解释说，“加密资产具有投机性，无疑是最危险的投资策略，加密货币价格波动很大，损失也很惊人。俄罗斯中央银行从来不提供投资建议，但在这种特殊情况下，我认为绝对不应该投资加密货币。”Elvira Nabiullina认为，银行存款是最好储蓄投资策略之一，她补充说道：“许多人也会涌入古诗，认为投资股票也能获得更高收益。但人们应该记住，股市也存在风险，必须仔细研究投资产品、批判性地看待广告。”（finbold）[2021/6/21 23:53:55]

如今已经有一些协议——比如Maker、Sushiswap、Kyber等——可以为代币持有者提供直接的现金流。以下是基于TokenTerminal的收入数据以及协议的潜在利润模型，对某些Defi协议市盈率的简单试算。

具有代币持有者利润的主要协议的市盈率。来源：TokenTerminal

7）收入和锁定价值比

收入与总锁定价值的比率可以作为一个有趣的指标，来了解协议从其锁定的资本中产生收入的效率。作为参考，我们通过将年化收入除以锁定的价值来计算此指标。

与上述比率类似，这字面意思是：“协议能够从其锁定的每1美元生成X美金。”

“X”越接近1，协议从基础资本中赚取费用的效率就越高，并且可能表明比类似协议具有更好的投资价值。例如，我们通过结合TokenTerminal和DeFiPulse的数据，按锁定值排名前5的协议，来计算它们的收入和锁定价值比。

Uniswap在当中遥遥领先，因为该协议能够为每锁定一美元的价值产生0.35美元的收入——如果你问我的话，这效率非常高！

按价值锁定的前5大DeFi协议的收入锁定价值。来源：TokenTerminal

编者按：收入和锁定价值比，也可以简称为净资本收入率，本质上衡量的是协议锁定资金为协议和流动性提供者创造收入的效率。在惊叹Uniswap的该指标远超三个借贷\货币协议以及Curve的时候，我们需要注意到：在Uniswap提供流动性面临着无常损失的风险，而无论是在借贷协议还是Curve提供流动性，都基本无需承担这种风险。Uniswap更高的资本收入率，本质上是风险和收益平衡后的结果。

二、特定行业的估值指标

行业特定指标，是协议是否达成其预期目标的基本衡量标准。DEX的交易量是多少？借贷协议中借出了多少资金？有人铸造了合成资产吗？

这些是你在研究每个协议的可行性和使用数据时应该问的关键问题。这里有一些你应该记住的指标。

1）去中心化交易所

a.交易量

自然，衡量流动性协议成功与否的最基本指标之一是它促成的交易总量。更高的交易量转化为协议参与者的更多现金流，包括流动性提供者和代币持有者。

DEX的月交易量资料来源：TheBlock

b.价量比(P/V)

价量比(P/V)是DEX特定的估值指标，与市盈率具有相似的属性。我们在文章《DEX龙头之战：UniswapvsSushisap》中谈到了这一点。P/V比率的计算方法是将协议的完全稀释估值除以交易所的每日交易量。

采用这个比率的原因是，如果我们根据它们产生的收入金额来评估这些流动性协议，当比对费用收取率不同的协议时，情况会变得很复杂。而P/V比率可以适用于所有协议，并了解到市场当前基于交易量给各个协议的估值水平。

主流DEX的价量比来源:AndrewKang

2）借贷协议

a.每日净借款

对于Compound、Aave、Cream等利率协议，未偿债务总额和存款利用率表明了用户从协议借款的需求。

这是利率协议的一个关键要素：它启动了一个业务飞轮。借贷需求越高，存款人的利率就越高，这推动了存款人来增加更多流动性，从而提升了协议的借贷需求。

简言之，更多的借贷需求意味着更高的存款利率，这是协议吸引资金的关键。

Aave、Compound和Maker的净借款来源：DuneAnalytics

3）衍生品

a.未偿债务/衍生品总额

Synthetix和Maker等衍生协议的未偿债务或合成资产是收入和协议收益背后的关键驱动因素之一。

Dai的未偿债务总量来源：Coinmetrics

未偿债务越多，协议可用于铸币的资本就越多，分配给代币持有者的现金流也就越多。归根结底，未偿债务是协议合成资产需求的关键指标。

4）保险

a.在保金额

NexusMutual和Cover等保险协议的在保金额是该行业的基础指标。

简言之，它显示了市场对协议“保险单”的需求。在保金额越高，销售的保单就越多，这意味着协议收取的保费越多。这与NexusMutual的联系非常直接，因为其代币NXM是根据池中总资金量驱动的债券曲线定价的。在保金额越大，资本池赚取的保费就越多，这会推动NexusMutual的债券曲线上行。

NexusMutual的总有效保险金额来源：NexusTracke

三、结论

如今有很多方法可以用来分析一个协议。幸运的是，Defi已经发展成为一个多样化的生态系统，让你可以相互比较，把它们放在一起来看看结果。

话虽如此，有很多定性维度的内容并没有体现在数据中，而这些方面同样重要，甚至是更重要的。这当中可能包括团队的能力、正在开发的新产品，以及最重要的：项目的叙事水平。

与传统金融一样，基础估值指标在很大程度上已被抛弃。

价值投资已经过时了。现在整个市场都是由叙事驱动的。市场不再根据收入倍数或市盈率对资产进行定价——他们根据公司的叙事对其进行估值。

这绝对也适用于加密货币。如果NFT现在很火，那么NFT代币项目就会成功。就这么简单——不需要分析。

然而，基础的估值指标却可以帮助你进行快速的检查，尤其是当你深入研究类似的协议时。如果一个项目以500亿美元的完全稀释估值进入市场，超过了其所在基础公链层的市值，那么可能现在不是投资的好时机，市场对它的预期已经过高了。

归根结底来说，我们必须认识到加密货币市场还年轻、定价效率低下，并且容易出现脱离基本面的的疯狂和非理性活动。

无论如何，像上面总结的基本估值指标可以作为可靠的参考，为你的投资观点提供坚实的数据支持。

编者按：尽管作者在文末对价值投资理念进行了一些“嘲讽”。但我们依旧相信：要投中并充分享受到一个加密项目的价值红利，对项目的定性观察和定量分析两者缺一不可，这符合价值投资的终极追求：以好价格买好公司\项目。

定性观察解决该项目是不是好项目的问题，定量分析解决什么价格适合入场的问题。具体来说，定性的维度包括项目的赛道与商业模式、代币经济模型、护城河以及市场竞争格局，可以说以上维度结合市场的热点趋势，构成了项目的“叙事”，其他定性考察的因素还包括项目的团队、合作伙伴和行业资源等等。而定量分析可以通过种种指标来辅助决策，甚至开发属于自己的独家指标。

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