USDC:头牌做市商 Alameda、Genesis 等坍塌之后，DODO 如何满?做市需求？_ALA

原文标题：《祛魅做市商》

作者：Yaoyao，DODOResearch

FTX爆雷，帝国坍塌，?系列头部平台遭受重创，做市商和借贷成为重灾区：Alameda作为加密货币?业最?的做市商之?，在这场闹剧中覆灭，并于11?10?正式结束交易；DCG旗下做市商和贷款公司Genesis，也在?临偿付能?不?困境。

头部做市商坍塌，?量本?覆灭，急剧的单边?情……这引起了?业做市商的空前恐慌，余震中，做市商趋于停摆，社区和项??临巨?压?测试，加密?业的市场流动性遭遇?幅下降。

?论传统市场还是加密市场，对于?众投资者，聊起做市商，始终像在玩盲?摸象的游戏。

现在让我们从头说起。

?录

1.加密领域的做市商

什么是做市商，如何做市，如何盈利

加密市场的做市商

做市商有什么?

做市策略

机会、?险和狂野?部

2.YesorNo：??都是做市商

做市商与?动做市商

AMM：??都是做市商

LP为什么亏钱

3.头牌做市商坍塌：市场失去流动性后

多?诺?牌中的做市商

当市场失去流动性之后

DODO如何满?做市需求

加密领域的做市商

什么是做市商，如何做市，如何盈利

维基百科解释，做市商，在美国纽约证券交易所市场称作“专家”，在?港证券市场被称作“庄家”，在称为“造市者”。

顾名思义，做市商就是创造“市场”的?。

在传统?融市场上，做市商是?个商业组织，通常是经纪公司、?型银?或其他机构，其主要?作是通过买卖证券在市场上创造流动性；

做市是?种既定的、成熟的?融实践，在这个过程中，做市商为市场提供流动性和深度，买卖双?不需等待交易对?出现，只要有做市商出?承担交易对??即可达成交易，做市商从双?赚取买卖价差?从中获利。

这?说的市场上买价和卖价之间的差值就是点差，点差是做市商主要的获利?式。

在有许多买家、卖家和做市商的流动市场中，价差很?，做市商需要进??量交易才能获利。他们使??常先进的定量算法来

建??常短期的头?——从??时到?秒钟。市场波动?够?，做市商能够进?的交易越多，他们赚取的利润也就越多。

买?这个资产需要103，卖出这个资产获得97，做市商获得的点差为6

简??之，做市就是向任何给定的市场提供双边报价，提供买卖双?的市场规模；没有做市商，市场将相对缺乏流动性，这将妨碍交易的便利性。

加密市场的做市商

?论在传统市场还是加密市场，流动性是所有交易市场的?命线，?做市商便是掌舵的船?。

在加密市场，做市商?被称为liquidityprovider，这或许直接点出：与传统市场?样，加密市场需要做市商通过帮助引导市场“看不?的?”来解决流动性陷阱。

这个流动性陷阱主要体现在?种恶性循环：

加密项?需要有?为代币流动性做出贡献；同时，只有当代币具备市场流动性时，这些?才会参与。

AndthisiswhereMarketMakercomesin.

简单??，做市商?流动性孕育流动性，?个项?通常需要利?做市商的?持，为他们的代币市场提供流动性、信?和价格上涨的动?，直到交易量?以让他们??维护交易?态系统。

专业的加密货币做市商如何为项?解决市场流动性问题source：Wintermute

做市商有什么?

以加密货币为例。其中最核?的?点，当然是反复提到的流动性。因为流动性是任何?个有效市场的基础。

强?的定价功能：做市商能够?期跟踪价格的变化，对市场公允价格作出判断，提供最有参考的报价。例如1inch这样的平台，它们不仅引导资?流向不同的资?池，?且还请?些做市商报价。

增强市场的流动性：投资者可以直接与做市商进?交易，不需要等待或者寻找对??。做市是向任何给定的市场提供双边报价，这就是提供流动性的核?。

提?市场的整体效率：做市商通过各种交易平台报价，通过套利消除市场间的混乱，有助于提?市场的整体效率。?如KaironLabs?前连接了120多个交易所的API，在减少价格波动的影响??提供帮助。

利于新代币推介，降低发?成本：做市商将推动交易量不断上涨、以及?量新代币在多个加密货币交易所中出现。

增加交易量和市场预期：吸引投资者关注，增强市场信?，进?推动代币价格上涨

推动?宗交易的达成：做市商本?适合成为机构投资者进??宗交易的交易对?。

做市策略

做市策略指的是?种分别建?限价买卖单，利?标的价格的上下波动触发限价单，通过买卖单的差价获取交易收益的策略。这属于?频交易策略中的?险中?盘?价差套利策略。简单??就是前?提到的中间商赚差价。

Twitter?户0xUnicorn在推?中以现货和期货为类别，详细分析了常?的做市商交易策略，此处不再赘述。当然也有把策略更具体的分为：Delta中性做市、?频“即时”做市、?格做市等。

核???，做市策略中重点关注的是限价单的数量和以及买卖单报价与中间价距离的设定，因?在各类经典的做市策略中，主要研究的是中间价的估算，进?在中间价两边合适的位置设置买单和卖单。因此做市商最怕的是急剧的市场单边?情，因为这意味着买单和卖单会出现单边成交，?中会积累?量?险头?。

?险、机会和狂野?部

如上?所说，?险主要来?于库存?险。

当?中积累?量库存，也意味着做市商?法为其库存找到买家的可能性更?，从?导致?种?险：在错误的时间持有更多资产。另?种情况是，做市商不得不在资产价格上涨时，开始亏本出售库存以维持运营。

在DeFi中可能对做市?险的处理更为谨慎。例如永续合约。做市商常常利?永续合约的资?费率进?现货和杠杆的套利。?句话概括这种套利?式：分别在现货/杠杆和永续合约市场创建?个仓位价值相同，头??向相反的头?。因此价格异常波动之下做市商会?临很?的清算?险，因为他们由于不同的资?费率套利?持有的头?可能很?。

机会则是来源于??险背后的?收益。即使是0.01美元的点差，当这样的交易订单?天中被执??百万次的时候，利润也会达到?万美元。

做市商也为交易者提供杠杆，?旦客户爆仓，做市商将可以清算交易者的保证?。根据coinglass数据显?，每天加密货币爆仓?额1-10亿美元。这将促使做市商获得巨?的盈利。

不可否认加密市场仍处于早期，相对传统?融市场中?常成熟的做市操作，在这?仍然有疯狂运?的??。

如果我们放?观察加密交易的?些细节：资产流动性相对较低；重?滑点?险；当?订单出现时或者当?量卖单取消订单簿中的最佳买?报价时，闪崩的可能性很?。这些特点，往往也为加密做市带来了?些隐秘的?落，或者说收益。

总体??，由于技术和监管的因素，对于做市商，加密市场和?户仍然充满了盲?摸象的混沌感受。

来到狂野?部。当?个做市商向代币发?者承诺特定的交易量?平时，下?步将是更具野?的承诺：代币价格将上涨到特定?平。如何做到？

WashTrading：初级选?会下?个?的卖单，在?秒钟内再下?个??的买单。?个?阶选?会使?较?的订单，放置更?的时间；同时为了避免交易所检测，会从多个账户?不是?个账户进?操作。

Pump-and-dump：在所有价格操控的策略中，拉?出货的做法尤为常?。社交?络是最好的排头兵，?旦fomo情绪?够多，将提前购买的?量代币出售即可获利。

Ramping：抢购是指给?营造?种?买家的印象。做市商可以采?这种策略，创造?个在固定时间段进??额交易的“?买家”，这?fomo情绪再次派上?场，其他交易者会抢着跑在“?买家”的前?—当市场注意到这样的?为时，价格?然上涨。当然，?旦做市商的活动结束，幽灵买家就会神秘地消失，代币价格?概率迎来暴跌。

Cornering：当?个代币同时有多个做市商时，某个做市商可以通过试图购买?部分可?的代币来赚钱，迫使其他做市商提?价格，因为他们必须将价差维持在同??平。由于完全缺乏监管，这些投机操作的确出现在做市商的执?策略中，它们最终扰乱市场，抹杀对交易资产的信?，失去上币交易所的信任，影响项??的声誉并导致?期亏损。

YesorNo：??都是做市商

做市商与?动做市商

虽然做市商和?动做市商(AMM)听起来很相似，但它们是完全不同的实体。

如前所述，在传统?融?，做市商是?种向多个交易所提出各类证券买卖交易的机构或平台，为市场提供流动性，并通过买卖差价获利。

?AMM是?种去中?化的交易所(DEX)协议，与传统交易所使?订单簿不同，资产是根据特定的定价算法进?定价，定价公式随不同协议?变化。

例如，Uniswap使?以下数学曲线来确定交易价格:x*y=k

其中x和y是流动性池中两种资产的数量，y是另?种资产的数量，k是?个固定常数，意味着池的总流动性必须保持不变。

AMM的?作原理与传统订单簿交易平台类似，?者均设置交易对。然?，前者不需要与具体的交易对?进?交易。在AMM机制中，交易者与智能合约进?交互，为??“创建”市场。智能合约中的流动性靠流动性供应商(LP)来提供，作为向协议提供流动性的回报，流动性供应商会从交易池开展的交易中赚取费?。

AMM：??都是做市商

在传统?融的术语中，AMM指的是?种透过算法来模拟?类做市商?为，?在DeFi领域，它逐渐演变为?个暴?引擎：

它使??动化算法来平衡交易池中代币的供需关系，避免了订单簿模式下，单边?情可能导致的某?代币被买空(市场?买家/卖家挂单)?法交易的情况；

与其他做市商不同，例如CEX的做市商是吃买卖价差，他们会根据??的策略通过调整头?控制库存来盈利，DEX的做市商提供流动性的?式与CEX不同，DEX的做市商还会赚取?续费；

当这部分交易?续费给予流动性提供者，将激励他们将闲置的资产注?交易池中提供流动性，在?定程度上?解决了订单簿模式下交易深度不够的问题。

基于AMM的DEX已被证明是最具影响?的DeFi创新之?，是AMM的出现打破订单薄和撮合的限制，帮助DEX打破CEX对加密货币交易市场的垄断地位，让开放?由的链上交易成为了现实。也是AMM，让普通?户以permisionless的?式参与做市，让每?家DEX可以喊出?豪的?号：??都是做市商。

?需许可、?效透明、?我创建市场、每个?都能享受流动性创造的收益。DEX所描绘的做市愿景，听上去过于完美。

LP为什么会亏钱

现在让我们看清楚愿景和现实。

第?个问题，?户成为LP，来DEX做市?定会盈利吗？

在?项被?泛引?的、关于Uniswapv3LP损失的研究中，rekt残忍地指出：与在Uniswapv3上提供流动性相?，他们最好选择HODLing。

如?中表明，在V3于5?5??9?20?推出期间，TVL>1000万美元的17个资产池，交易量超过100B美元，为LP赚取了约2亿美元的费?。然?，在同?时期，因IL?损失超过2.6亿美元，导致净损失超过6000万美元。也就是说，V3的LP的50％左右都在亏损。

虽然UniV3普及了杠杆流动性提供的概念—其中提供流动性的交易范围被缩?，并通过消除未使?的抵押品实现更?程度的资本效率。这种杠杆增加了赚取的费?，但也增加了所承担的?险，因为?杠杆流动性将?临更?的?常损失。

原因回归到UniV3的设计?标：定制化做市。

对于?户来说，更?的主动性意味着做市操作变得更加复杂。LP收益依赖于LP对市场的判断能?，增加了LP的决策成本，导致LP收益不均衡，这?设计也催?出了JIT攻击的现象。

提升资本效率但同时损失收益—这不是LP想看到的。

https://twitter.com/NateHindman/status/1457744185235288066?s=20&t=jb-YsLK25pE8GuHZaMAudg

这引申出下?个问题：?户来DEX做市，作为LP?定会亏钱吗？

让我们简单回答这个问题：DEX做市商盈利与否，除了主观能??低之外，主要看提供交易的池?是什么模型。

传统AMM模型池?——普通?户提供流动性的盈利逻辑和专业做市商之间没有区别，做市商的资?和对外报价，受限于AMM函数。本质上是TVL的较量，这决定谁能够分更?的?续费。

可以?定义价格的池?——?如UniV3、BalancerV2、CurveV2、DODOV2。这种池?允许做市商主动?预池?的报价，做市商可以利?这些?具，通过CEX和DEX市场之间价格的差异和滞后，赚取利润。

LP亏钱的原因之?在于选择了不适合??的?案。

那头部DEX为什么要提供可以?定义价格的池?？不仅仅是UniV3，当流动性均匀在曲线上分布，就会?临滑点过?、流动性分散的问题，因此传统的AMM都想要提升资本效率，前?提到的UniV3、BalancerV2、CurveV2、DODOV2，优化的?向都在朝着集中流动性前进。

对???，主动做市的优势在于，?户可以通过调整价格等把流动性集中到某?个区间，提?了资本效率，所以交易的滑点更低，深度更?；但劣势也在这?，它?定程度上提?了普通?户参与做市的门槛，相较??更适合于专业的做市商，赚钱收益也许会提?，但是我们必须承认，亏钱的?险也与之俱增，毕竟普通?户在专业技能与市场敏感度上都?法与专业做市商竞争。

??都是做市商，我们需要重新理解这句slogan：每个?都可以成为?个做市商，但不是每个?都可以当好?个做市商。

头牌做市商坍塌：市场失去流动性后

多?诺?牌中的做市商

FTX帝国坍塌，?系列头部平台遭受重创，做市商和借贷成为重灾区：Alameda作为加密货币?业最?的做市商之?，在这场闹剧中覆灭，并于11?10?正式结束交易；DCG旗下做市商和贷款公司Genesis，因FTX爆雷导致因偿付能?不?借贷部门暂停赎回和新贷款发放，同时正在向投资?寻求10亿美元紧急贷款。

做市商作为多?诺?牌中关键的?环，带来哪些影响：

1.市场流动性?幅下降

FTX爆雷事件—做市商崩塌—流动性缺?。随着头部做市商的消失，可以预期市场流动性会?幅下降。其他做市商因FTX的倒闭也会遭遇更多损失，进?会使该缺?继续扩?。与之对应的?个残酷现实是，加密货币流动性仅由少数?家交易公司主导，包括Wintermute、AmberGroup、B2C2、Genesis、Cumberland和Alameda。?距离五六?的三箭信贷危机，不过才半年时间。当市场再度蒙上阴影，做市便举步维艰。

据Kaiko的数据追踪，?CoinDesk公布对Alameda资产状况的调查以来，中间价2%以内的BTC流动性已经从11.8kBTC下降到7k，是6?初以来的最低?平。在这篇?章?，还有许多数据表明整个市场的流动性受到Alameda崩盘和其他做市商蒙受损失的重?影响。

值得庆幸的是，过去?周深度略有回升，这表明做市商正在重新部署资本。但显?易?，这个速度?分缓慢。

BTC总量在中间价2%以内的数量从6.8k增加到9.1k。以美元计算，市场深度已从1.12亿美元增加到1.5亿美元Source:Kaiko

2.代币流动性与项??的压?测试

Alameda投资了数?个项?，持有价值数百万美元的低流动性代币。尽管?前还不清楚Alameda与FTX持有代币的全部细?，但据《?融时报》提供的FTX资产负债表明细，“这是?个具有系统重要性的做市商”。尤其是对于BTC和ETH以外的代币流动性??，对于这些项??来说，崩盘所带来的极端市场条件，?疑于?场巨?的压?测试。

例如AlamedaResearch重仓代币之?SOL。根据CoinDesk报告，Alameda在6?30?持有?约12亿美元的SOL代币。SOL是2021年?市中表现最好的代币之?，但现在较历史?点已经下跌了95%。

这种规模的崩盘：?带来流动性紧缩，并通过?规模清算给DeFi?态系统带来?险，也可能会使借贷协议背上坏账；?导致信?崩塌，?量质押代币流失，增加中断的可能性带来稳定性和安全?险，并降低?络级攻击的成本。

在FTX和Alameda内爆后的?周内，SOL从约35美元暴跌?约11美元，跌幅达68.5%Source:TradingView

3.信?与信任的双重坍塌

更重要的是信?与信任的双重坍塌。

信?：“?天鹅”事件冲击了?业对所谓?性能公链的信?，也?定程度摧毁了?户和?持者对FTX旗下?系列?态项?的信?。信????更值钱，恐惧?地狱更恐怖。加密市场在半年内经历了两次雷曼时刻，Luna/Terra和三箭资本事件，教会了?户什么是不确定性，也带给加密市场?种?病传染速度更快的恐慌情绪。

信任：在Alameda的崩塌中，我们可以看到曾经这个?业最顶级的做市商如何疯狂运?，?如，他们的整个交易业务是由FTX不正当地混合了客户资?进?。可是对于投资?和项??来说，他们?从知晓。当然，这是CeFi从?开始便向?众?形索取的信任让渡，但当市场曾经信誉良好、背书众多、规模庞?的做市商也展现出?裸的丑陋时，你仍然感到对于加密世界的信任幻灭。尽管我们已说过多次：FTX/Alameda≠Blockchain.

当市场失去流动性之后

如前所述，任何市场，流动性都是背后的驱动?。

当市场整体趋势下?，头部做市商的抽离?疑雪上加霜，这意味着更多的项?和投资倾向于滞缓，于是这??会出现?个恶性循环：

市场放缓—流动性下跌，或重?危机出现—急剧单边?情—做市活动下降—交易量和投资活动减少——流动性下降—市场放缓

SRM和MAPS的深度也出现了巨?下降，做市活动受到Alameda影响Source:Kaiko

为了保持加密市场的流动性，许多做市商向区块链交易所和?融协议提供流动性。因此在没有做市或做市活动锐减的情况下，可能会出现交易量少和投资减少的情况。这?我们需要区分：流动性在波动时会出现正常下降，这是因为做市商在从订单簿中抽取卖价/买价任务，以管理?险和避免不良流动；但重?危机事件、做市商抽离所导致的急剧下降，市场流动性?段时间内将遭遇严峻挑战。

可以看到，?前流动性?以往任何?次市场下?中下降都更严重，?熊市之中市场的回暖?极为缓慢，这表明这次的流动性缺?可能会在短期内持续存在。

那么应该怎么办？

DODO如何满?做市需求

如前所述，我们其实主要提了两个问题：

1.当AMM都在朝集中流动性?向优化，当成为LP去做市，可能会变成?件带有挑战甚?亏钱的事时，做市商如何获得收益？

2.当FTX爆雷事件导致头部做市商崩塌、市场流动性下降时，如何重建信任，真正利?加密世界的去中?化本质，为项??带去紧缺的流动性？为做市商带去真正的?需许可和?效透明？

关于第?个问题，答案在提出时就已经不??喻：UseDEX，UseBlockchain.让我们回到链上，回到代码，回到“don'ttrust,verify”.

关于第?个问题，市场上已有许多协议或平台提供相应的流动性管理?具，来帮助LP管理?险、稳定收益。这?或许可以提供?个来?DODO的?案：使专业做市商进?链上。

在专访DODO做市商，如何?DODO提?做市效率??中，做市商ShadowLabs提到，在扣除gas等各项费?之后，可以获得链上公开收益30-40%的净利润。?如DODO上WETH和USDC的做市商池，在扣除各项费?后，做市商的year-todate净收益达$50万，净收益率约为36.2%。

如何做到？

众所周知，AMM通常被称为“惰性流动性”，因为提供给交易者的价格点?法控制，不像传统的做市商那样更加了解和灵活。这正是DODO介?的地?，并由此开创了PMM算法。PMM算法利?价格预?对定价曲线进?调整，参数简单极却度灵活，更为平坦的曲线有效提?了资?利?率，降低了交易滑点和?常损失。关于不同算法对集中流动性的效率性提升，可以参考这篇?章阅读。

这些熟悉的内容之外，我们想聊聊关于DODO在今年的3?上线的V2版本，推出的DODOPrivatePools，也称为私有池，是专门提供给专业做市商做市的池?。

私有池，顾名思义，可以由做市商提供?有资?独?做市，并且做市过程中可以灵活修改私有池配置，包括交易?续费率、当前外部指导价格i、曲线滑点系数K、同时?持调整池?的资?规模等。这?切修改均由相关账户触发智能合约来实现。因此这个池?主要满?的是专业做市商的做市需求。

收益率表现上，根据DODO数据统计，Polygon上做市商WETH-USDC总收益为16%，BSC上的做市商池近四个?以来总收益率达10%甚?是22%，整体较为可观。

*?前在以太坊上没有DPP池，?部分做市商选择在gasfee更低的Polygon和BSC链上建池

此外，深?对?UniV3,CurveV2,DODO做市算法??中通过流动性分布数据表现分析了集中流动性带来的资?效率提升。

通过选取WETH/USDC的做市商池作为样本，?章展?了价格范围在2%，6%，和10%之间的流动性?例均值。DODOV2的做市商池在2%范围内的流动性?例?达83.1%。

让专业做市商进?链上，因为去中?化交易所天然去信任，?托管，?需许可，是未来交易和做市的?向所在，但因为成本和效率的问题，基于AMM框架的解决?案在这?问题进展缓慢。

DODO的PMM算法以及DPP私有池为专业做市商团队提供了?度灵活的做市曲线，降低做市费?，提?资本效率，带来?效做市体验；在流动性下降的市场环境下，也为项??提供?个更优秀的合作选择。

Referencehttps://foresightnews.pro/article/detail/5995https://twitter.com/0xUnicorn/status/1592007930328776706?ref_src=twsrc^tfw|twcamp^tweetembed&ref_url=https%3A%2F%2Fwww.notion.so%2Fbe02a02105b5470e83fff8f06425e298https://twitter.com/NateHindman/status/1457744185235288066?s=20&t=jb-YsLK25pE8GuHZaMAudghttps://medium.com/wintermute-trading/the-good-the-bad-and-the-ugly-of-crypto-market-making-hacker-noon-c0c4fd55263ahttps://www.chaincatcher.com/article/2062401https://www.notion.so/dodotopia/Uni-V3-CurveV2-DODO-4bb203cb20654a058482e59ce2fddb62https://dodotopia.notion.site/DODO-DODO-97a9cbbaa925431d88f110754446cdf9https://rekt.news/uniswap-v3-lp-rekt/https://www.coindesk.com/business/2022/11/09/who-still-has-exposure-to-ftx/https://blog.kaiko.com/crypto-liquidity-in-a-post-alameda-world-5fb2c190f0bhttps://newsletter.banklesshq.com/p/is-solana-dead

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